摘要：文章從國際市場(chǎng)的角度出發(fā)，探討了國際市場(chǎng)進(jìn)行衍生金融工具交易的本質(zhì)，提出進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)的必要性。重點(diǎn)從市場(chǎng)主體的角度有層次地分析了“原油寶”事件發(fā)生的原因，并在相關(guān)層面提出應(yīng)對(duì)措施。進(jìn)而在此基礎(chǔ)上總結(jié)如何在國際市場(chǎng)上正確使用衍生金融工具。

　　關(guān)鍵詞：金融風(fēng)險(xiǎn);原油寶;責(zé)任劃分;投資

　　一、問題的提出

　　隨著金融市場(chǎng)的不斷發(fā)展，現(xiàn)貨市場(chǎng)已經(jīng)不能滿足人們的需求，在金融產(chǎn)品不斷創(chuàng)新的過程中，金融衍生工具逐漸產(chǎn)生，20世紀(jì)70年代，原聯(lián)邦德國赫斯塔特銀行倒閉，這是實(shí)務(wù)中第一次觸及金融衍生工具問題。此后，無論是巴林銀行新加坡公司大量購入日經(jīng)指數(shù)期貨后遇日本神戶地震最后致使巴林銀行破產(chǎn)事件，還是國際投機(jī)資本在泰國國內(nèi)市場(chǎng)和離岸市場(chǎng)借助現(xiàn)貨交易和遠(yuǎn)期交易大肆拋售泰銖，導(dǎo)致股市大跌、引發(fā)的東南亞金融風(fēng)暴事件。無不透露出衍生金融工具的高風(fēng)險(xiǎn)屬性和世界經(jīng)濟(jì)賭場(chǎng)化的趨勢(shì)。近年來，隨著金融市場(chǎng)的快速發(fā)展和全球金融環(huán)境的復(fù)雜多變，我國金融衍生品市場(chǎng)也面臨著更多的挑戰(zhàn)。

　　中國金融衍生品市場(chǎng)的發(fā)展歷程不同于國外，西方國家金融衍生品市場(chǎng)是在自由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)上產(chǎn)生的，其發(fā)展遵循了一般規(guī)律，但是我國金融衍生品市場(chǎng)是在政府的推動(dòng)下產(chǎn)生的。對(duì)比與西方國家自由市場(chǎng)演變下的金融衍生品市場(chǎng)，我國的國際業(yè)務(wù)缺乏成熟性和靈活性，在實(shí)踐中多次落得慘遭學(xué)費(fèi)的下場(chǎng)，如中航油、中石化衍生品交易巨虧，現(xiàn)又出現(xiàn)了原油寶事件。相關(guān)學(xué)者稱，這種國際資本的多樣化流動(dòng)導(dǎo)致了一種不同的風(fēng)險(xiǎn)分配機(jī)制。這種風(fēng)險(xiǎn)分配機(jī)制是指：由于發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)的相對(duì)成熟和多樣化，資本流動(dòng)機(jī)制更加傾向于向投資者轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)，在國際市場(chǎng)上，股票和債券投資發(fā)起人更是將市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和信貸風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給國外投資者，在這種情況下，利率和證券價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)以及匯率的變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)則是由投資者承擔(dān)。由此可見，如何規(guī)避衍生品帶來的風(fēng)險(xiǎn)或利用其進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移和反擊是我國的無奈之舉也是強(qiáng)大之路。

　　二、“原油寶”事件分析

　　(一)案例背景

　　中國銀行在2018年1月份開發(fā)推出“原油寶”產(chǎn)品，這一產(chǎn)品與境外原油期貨掛鉤，為客戶提供了跨境交易服務(wù)，由客戶自主選擇投資決策，執(zhí)行100%保證金制度，不允許杠桿交易。屬創(chuàng)新型金融衍生品。但是，這類產(chǎn)品在實(shí)際操作中并不穩(wěn)定，美國時(shí)間2020年4月20日，美國WTI原油5月期貨暴跌，CME合約官方結(jié)算價(jià)-37.63美元每桶，這一價(jià)格在歷史上達(dá)到了最低水平。由于此類產(chǎn)品屬于跨境交易，中方受到了很大的影響。中國時(shí)間4月22日，中國銀行在其官網(wǎng)發(fā)布公告，稱在與美方確認(rèn)后，WTI原油期貨5月合約價(jià)格生效，中行方將參照此價(jià)格進(jìn)行結(jié)算或移倉，客戶也應(yīng)當(dāng)遵守此前簽署的相關(guān)協(xié)議。

　　一時(shí)間，原油寶產(chǎn)品多頭投資者慘遭虧損，引起了市場(chǎng)的廣泛熱議。中國銀行在4月24日和5月5日先后發(fā)布了關(guān)于“原油寶”產(chǎn)品的有關(guān)說明和回應(yīng)客戶訴求的公告。中行表示，由于受全球疫情蔓延的影響原油市場(chǎng)波動(dòng)始料未及，中行對(duì)此表示深切不安。中行方已經(jīng)委托律師向CME發(fā)函，向其調(diào)查原油價(jià)格異常波動(dòng)的原因，在接下來的進(jìn)程中全面審視產(chǎn)品設(shè)計(jì)和風(fēng)險(xiǎn)控制流程，承擔(dān)相應(yīng)的法律責(zé)任，維護(hù)客戶的合法利益、力圖給投資者一個(gè)交代。在訴求公告，中行這樣表示，不僅多頭客戶在此次事件中產(chǎn)生了大幅虧損，中國銀行也蒙受了損失。

　　到2020年5月16日，據(jù)中國銀行相關(guān)負(fù)責(zé)人透露，中行已經(jīng)和超過80%的客戶完成了和解。在此次和解協(xié)議中，中行認(rèn)可其對(duì)合同中約定的20%強(qiáng)制平倉義務(wù)，承認(rèn)自己在合同履行時(shí)出現(xiàn)的過錯(cuò)，并愿意為此承擔(dān)責(zé)任。具體來說，有關(guān)投資者的負(fù)價(jià)虧損將由中國銀行承擔(dān)，并賠償給投資者20%的補(bǔ)償。各政府組織部門也做出了相應(yīng)的指示。銀保監(jiān)會(huì)相關(guān)負(fù)責(zé)人表示正在高度關(guān)注此次風(fēng)險(xiǎn)事件，并在第一時(shí)間要求中行查清問題、依法解決，同時(shí)要求中行在處理問題過程中要堅(jiān)決維護(hù)客戶的合法權(quán)益，提高產(chǎn)品管理能力、風(fēng)險(xiǎn)控制能力以及處理異常波動(dòng)引起的風(fēng)險(xiǎn)管理能力。金融委主任在國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會(huì)第二十八次會(huì)議中也指出高度重視價(jià)格波動(dòng)帶來的金融產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)問題，并且強(qiáng)調(diào)提高專業(yè)性、理清此次事件責(zé)任、保護(hù)投資者合法利益的重要性。

　　(二)金融衍生品介紹

　　金融衍生品實(shí)質(zhì)上是一種價(jià)格取決于各類基礎(chǔ)資產(chǎn)或指數(shù)的金融合約。從其發(fā)展歷程來看，金融衍生品是從傳統(tǒng)的金融產(chǎn)品衍生而來的金融創(chuàng)新產(chǎn)品。在金融市場(chǎng)的操作中常作 為互換現(xiàn)金流量和為交易者轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的雙邊合約。從宏觀視角來看，金融衍生品市場(chǎng)有三個(gè)功能，一是資源配置。在經(jīng)濟(jì)學(xué)理論知識(shí)的解釋下，由理性人追求利潤最大化的本能出發(fā)，不斷地達(dá)到供求均衡的資源配置。二是提高經(jīng)濟(jì)效率。金融衍生品市場(chǎng)的出現(xiàn)，在一定程度上降低了市場(chǎng)的信息不對(duì)稱和社會(huì)交易成本，從而提高經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率。三是降低國家風(fēng)險(xiǎn)。為國內(nèi)外資本提供投資渠道、進(jìn)行套期保值，對(duì)沖系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)金融體系的穩(wěn)健性。

　　從微觀的視角出發(fā)，金融衍生品最初的功能主要是通過套期保值來規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，以期減少金融市場(chǎng)的不確定性。但隨著金融創(chuàng)新能力的增強(qiáng)和金融產(chǎn)品的不斷多元化發(fā)展，金融衍生品又具有了價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能、套利投機(jī)。就價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能來說，金融衍生品提供了供求信息和市場(chǎng)預(yù)期功能，提高了信息的透明度和市場(chǎng)效率。套利和投機(jī)功能是在人們逐利性增加的背景下產(chǎn)生的，投機(jī)者通過對(duì)市場(chǎng)預(yù)期進(jìn)行判斷構(gòu)造一個(gè)新的風(fēng)險(xiǎn)并通過承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)獲取利潤。金融衍生品在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的同時(shí)自身也存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，總得來說分為五類：(1)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，是由金融衍生品自身標(biāo)的資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)而導(dǎo)致的金融衍生品價(jià)格變動(dòng)的不確定產(chǎn)生的;(2)信用風(fēng)險(xiǎn)，信用風(fēng)險(xiǎn)顧名思義和交易者的信用相關(guān)，是交易對(duì)手違約造成的風(fēng)險(xiǎn);(3)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，是指金融衍生品持有者不能按照預(yù)期將產(chǎn)品賣出的風(fēng)險(xiǎn);(4)操作風(fēng)險(xiǎn)，和金融衍生品營運(yùn)相關(guān)，是由金融衍生品交易過程中系統(tǒng)不完善造成的風(fēng)險(xiǎn);(5)法律風(fēng)險(xiǎn)，衍生合約不符合法律規(guī)定給持有者帶來損失的風(fēng)險(xiǎn)。近年來，我國衍生品市場(chǎng)成交量顯著增加，在國際市場(chǎng)上創(chuàng)建了成交量的新高，同時(shí)推動(dòng)了全球交易量的上漲。在不同的衍生品種類中，有不同的上漲趨勢(shì)，其中期貨和期權(quán)上漲幅度顯著，且期權(quán)漲幅最大。中國內(nèi)地國家期貨交易所在全球場(chǎng)內(nèi)衍生品交易排名中也呈現(xiàn)出上漲趨勢(shì)。其中，上交所、大連商品交易所、鄭州商品交易所、中國金融期貨交易所，分別排名為第10、11、12、28，總體來看，較2018年排名有所增加。

　　(三)原油寶期貨事件分析

　　1.原油寶的實(shí)質(zhì)

　　由于在原油寶的實(shí)際交易中并不涉及實(shí)際原油期貨的交易，所以本文認(rèn)為原油寶是紙?jiān)�油。同時(shí)由于原油寶可以做空、有保證金的交易，所以認(rèn)為其具有期貨特點(diǎn)。中國銀行是與美國投行摩根大通簽訂場(chǎng)外合同，即中國銀行不直接進(jìn)場(chǎng)交易，中行作為做市商，負(fù)責(zé)提供報(bào)價(jià)并進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理，收取管理費(fèi)。然而從理論層面考慮，期貨合約一般都有最終的交割期限，并且按照期貨交易所的交易規(guī)則，要進(jìn)行實(shí)物交割。但原油寶的保證金為100%，不直接在期貨交易所交易，又不同于期貨�？梢哉f原油寶是“具有期貨屬性的場(chǎng)外金融衍生品”。

　　2.中國銀行與國際期貨市場(chǎng)的關(guān)系

　　原油寶與芝加哥商品交易所的原油期貨直接掛鉤，投資者根據(jù)國際預(yù)判國際原油價(jià)格來賺取收益，但是由于全球油價(jià)的巨大不確定性，原油寶產(chǎn)品本身具有巨大的風(fēng)險(xiǎn)，需要中國銀行在國際層面上進(jìn)行思考和操作。而中行在此次交易中，并沒有對(duì)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行嚴(yán)格把控。一方面，中國銀行在對(duì)全球金融風(fēng)險(xiǎn)的把控上缺乏一定的辨識(shí)力，敏銳度低，沒有在事件發(fā)生前進(jìn)行相應(yīng)的防控。國際原油受新冠疫情影響，需求減少，原油價(jià)格下跌嚴(yán)重。再加上原油的儲(chǔ)存需要更高的成本，一定程度上加劇了供求關(guān)系的失衡。因此，國際金融市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)嚴(yán)重，不能僅僅通過傳統(tǒng)的投資智慧去看待一些投資產(chǎn)品。另一方面，中國銀行缺乏與風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖的風(fēng)險(xiǎn)管控能力。

　　中國銀行缺乏隨機(jī)應(yīng)變能力和靈活性。芝加哥交易所在4月3日就修改了IT系統(tǒng)的代碼，允許“負(fù)油價(jià)”申報(bào)和成交，并從4月5日開始生效，但中國銀行沒有重視;并且原油寶的交易時(shí)間截止到22;00，中國銀行超過22;00后就不會(huì)對(duì)其進(jìn)行操作，原油寶的穿倉事件是在22;00后，中行沒有及時(shí)進(jìn)行移倉也是散戶巨虧的重要原因之一。金融市場(chǎng)的運(yùn)行是件復(fù)雜的事情，對(duì)比國外市場(chǎng)，我國仍存在起點(diǎn)低、發(fā)展不完善、制度不健全的特點(diǎn)，不僅是投資者缺乏投資知識(shí)，金融機(jī)構(gòu)專業(yè)性也不夠強(qiáng)，整個(gè)國家的金融體系也較薄弱。當(dāng)金融衍生品價(jià)格發(fā)生超過預(yù)期外的變化時(shí)，很難把握形勢(shì)走向，做好與風(fēng)險(xiǎn)防控的應(yīng)對(duì)措施。

　　3.中國銀行與投資者的關(guān)系一方面，中國銀行在推出原油寶產(chǎn)品時(shí)，原油寶就已經(jīng)是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)極高的類期貨產(chǎn)品，風(fēng)險(xiǎn)極高主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面。一是“原油寶”產(chǎn)品的標(biāo)的物是國際原油期貨，此次交易與國際原油市場(chǎng)掛鉤。而事實(shí)上，原油期貨具有較高的門檻，普通投資者很難參與其中。中國銀行此次連接了國際市場(chǎng)和國內(nèi)投資者，為國內(nèi)投資者提供了新的交易渠道，具有較低的投資起點(diǎn)。在投資中，交易參與者可以選擇做多或者做空，如果投資者預(yù)判原油價(jià)格上漲可以選擇做多，不看好原油價(jià)格的可以做空。

　　財(cái)務(wù)論文投稿刊物：《財(cái)政監(jiān)督》雜志是我國經(jīng)新聞出版總署正式批準(zhǔn)，并且由財(cái)政部監(jiān)督檢查局業(yè)務(wù)指導(dǎo)，面向國內(nèi)外公開發(fā)行的專業(yè)財(cái)經(jīng)期刊。國內(nèi)刊號(hào)CN：42-1706/F;國際刊號(hào)ISSN：1671-0622。

　　三、“以小見大”，對(duì)國際市場(chǎng)的啟示

　　此次事件，暴露了我國金融體系中的諸多不足，不論是我國投資者、金融機(jī)構(gòu)還是監(jiān)管層都暴露出了相關(guān)問題。但隨著對(duì)現(xiàn)實(shí)問題的解決和相關(guān)方案的制定和實(shí)施，總體來看是有利于我國金融市場(chǎng)發(fā)展的，同時(shí)也可以看作是我國金融體系轉(zhuǎn)型升級(jí)、高質(zhì)量發(fā)展的“分水嶺”。也給予我國金融領(lǐng)域各界人士了警戒，更是給普通大眾敲了一個(gè)警鐘：投資是個(gè)復(fù)雜而謹(jǐn)慎的事情，國際金融市場(chǎng)更是個(gè)精英薈萃、詭譎多變的市場(chǎng)，要想在其中站穩(wěn)腳跟，需要專業(yè)化個(gè)人技能、完善國家制度體系。

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　　作者：吳瓊